天瞳威视是一家中国领先的以软件为核心的L2-L2+级和L4级驾驶解决方案提供商，采用双轨制方法开发自动驾驶解决方案。公司通过L2-L2+级解决方案积累研发、工程化和测试验证经验，为L4级解决方案奠定基础；同时，L4级解决方案产生的高质量数据反过来促进L2-L2+级解决方案的迭代优化。

公司的产品组合包括纯软件及软硬件一体化解决方案，主要提供三大类产品和服务：L2-L2+级解决方案、L4级解决方案和工程服务。商业模式方面，公司采用轻资产、以软件为核心的业务模式，针对不同级别解决方案采用软件开发与工程服务、软件许可及软硬件一体化产品销售等多种收入模式。

天瞳威视在往绩记录期内实现了快速的收入增长，从2023年的人民币2.04亿元增长至2025年的人民币5.48亿元，三年复合年增长率达64.0%。

截至12月31日止年度

项目	2023年	2024年	2025年	2023-2025年复合增长率
收入（人民币百万元）	203.6	482.9	547.9	64.0%
同比增长率	18.5%	137.2%	13.5%	-

收入增长主要由L4级解决方案业务驱动，该业务收入从2023年的人民币732.5万元激增615.1%至2025年的人民币3.75亿元，成为公司最大的收入来源，占2025年总收入的68.4%。值得注意的是，2025年收入增速已从2024年的137.2%大幅放缓至13.5%，反映L4业务初期爆发后可能面临增长瓶颈。

尽管收入快速增长，天瞳威视在往绩记录期内持续录得净亏损：

截至12月31日止年度

项目	2023年	2024年	2025年
亏损及全面开支总额（人民币百万元）	231.2	462.8	207.9
经调整年内亏损（非国际财务报告准则计量，人民币百万元）	88.1	4.4	10.9
经调整亏损变动	-	-95.0%	+148.9%

公司的亏损主要由于业务扩张初期的研发投入、软件开发生命周期长导致收入确认滞后，以及按公允价值计入损益的金融负债公允价值变动产生的一次性非现金亏损。值得注意的是，经调整年内亏损（剔除公允价值变动影响）从2023年的人民币0.88亿元大幅减少95.0%至2024年的人民币0.04亿元，但2025年又增至人民币0.11亿元，反映基本经营业绩改善但仍不稳定，盈利基础尚未稳固。

天瞳威视的整体毛利率在往绩记录期内维持在30%以上，2023年为35.3%，2024年下降至30.0%，2025年回升至31.4%。

截至12月31日止年度

业务板块	2023年毛利率	2024年毛利率	2025年毛利率	变动趋势
L2-L2+级解决方案	36.4%	32.4%	43.8%	先降后升
L4级解决方案	35.4%	26.0%	27.0%	相对稳定
工程服务	22.4%	39.4%	29.8%	波动较大
整体毛利率	35.3%	30.0%	31.4%	先降后升

2025年整体毛利率回升主要由于L2-L2+级业务毛利率从2024年的32.4%大幅改善至43.8%，主要得益于项目执行经验积累和开发速度加快带来的成本效益提升。L4级业务毛利率相对稳定在26%-27%区间，但显著低于L2-L2+级业务，拉低整体毛利水平。工程服务毛利率波动较大，从2024年的39.4%下滑至2025年的29.8%，主要由于高毛利的自动标注工具链服务占比减少。

由于持续亏损，公司净利率始终为负，但亏损率呈现收窄趋势：

截至12月31日止年度

项目	2023年	2024年	2025年
净利率	-113.5%	-95.8%	-37.9%
经调整净利率（非国际财务报告准则计量）	-43.3%	-0.9%	-2.0%

经调整净利率（剔除公允价值变动影响）从2023年的-43.3%大幅改善至2024年的-0.9%，显示公司基本业务接近盈亏平衡，但2025年又小幅恶化至-2.0%，反映盈利基础仍不稳固。值得注意的是，2025年经调整亏损同比扩大148.9%，显示公司在收入增长的同时，成本控制能力未能同步提升。

公司收入构成在往绩记录期内发生显著变化，L4级解决方案从2023年占比3.6%飙升至2025年的68.4%，成为主导收入来源。

截至12月31日止年度收入构成

收入类别	2023年金额（人民币百万元）	占比	2024年金额（人民币百万元）	占比	2025年金额（人民币百万元）	占比
L2-L2+级解决方案	183.7	90.2%	187.3	38.8%	139.2	25.4%
-软件开发与工程服务	153.9	75.6%	152.7	31.6%	95.1	17.4%
-软件许可	12.1	5.9%	21.1	4.4%	31.7	5.8%
-软硬件一体化解决方案	17.7	8.7%	13.5	2.8%	12.4	2.3%
L4级解决方案	7.3	3.6%	242.8	50.2%	374.5	68.4%
-软件解决方案	0.1	0.0%	185.6	38.4%	229.2	41.8%
-软硬件一体化解决方案	7.2	3.6%	57.2	11.8%	145.4	26.5%
工程服务	12.6	6.2%	52.5	10.9%	33.7	6.1%
其他	0.0	0.0%	0.1	0.0%	0.0	0.0%
总收入	203.6	100.0%	482.9	100.0%	547.9	100.0%

值得注意的是，软件许可收入呈现快速增长趋势，从2023年的人民币0.12亿元增长至2025年的人民币0.32亿元，年复合增长率达61.9%，显示公司软件产品的商业化能力不断提升。然而，L2-L2+级解决方案收入占比从2023年的90.2%骤降至2025年的25.4%，业务重心过度集中于L4级解决方案，可能带来业务单一化风险。

天瞳威视与关联方采埃孚ADAS业务群存在双向交易，采埃孚ADAS业务群既是公司的客户也是供应商：

• 作为客户：2023年、2024年及2025年，来自采埃孚ADAS业务群的收入分别为人民币0.22亿元、0.19亿元及0.19亿元，分别占总收益的11.0%、3.9%及3.5%
• 作为供应商：2023年，向采埃孚ADAS业务群的采购额为人民币0.24亿元，占总采购额的15.5%

公司表示，与采埃孚ADAS业务群的所有交易均按公平原则及正常商业条款进行，符合行业惯例且对业务而言属商业上必要。尽管关联交易占比呈现下降趋势，但采埃孚作为公司股东（持股6.93%），同时担任客户和供应商的双重角色，仍存在潜在利益冲突风险。

天瞳威视在往绩记录期内面临多项财务挑战：

1. 资本结构改善但仍需关注：
2. 2023年及2024年12月31日，公司分别录得负债净额人民币8.95亿元及13.58亿元

3. 2025年12月31日转为资产净值人民币5.38亿元，主要由于豁免股东优先权利后，金融负债终止确认并重新分类为权益及新投资者注资

4. 流动状况改善：

5. 2023年及2024年12月31日，公司分别录得流动负债净额人民币9.63亿元及13.67亿元

6. 2025年12月31日转为流动资产净值人民币2.67亿元

7. 经营现金流持续为负：

8. 2023年录得经营活动所得现金净额人民币1.15亿元
9. 2024年及2025年分别录得经营活动所用现金净额人民币1.89亿元及2.93亿元
10. 主要由于收入快速增长导致贸易应收款项大幅增加，且客户付款存在季节性延迟

截至12月31日止年度现金流量概要（人民币百万元）

项目	2023年	2024年	2025年
经营活动所得(所用)现金净额	114.6	(189.2)	(293.2)
投资活动所用现金净额	(10.8)	(54.7)	(124.7)
融资活动所得现金净额	28.9	181.6	611.7
现金及现金等价物增加(减少)净额	96.3	(62.3)	193.9
年末现金及现金等价物总额	103.3	41.0	234.9

值得注意的是，2025年经营活动现金净流出同比扩大54.9%，贸易应收款项周转天数高达300天，远高于行业平均水平，显示公司面临严重的现金流压力，高度依赖外部融资维持运营。

根据灼识咨询的资料：

1. L2-L2+级市场：
2. 按2024年装机量计，天瞳威视是中国第二大同提供行车与泊车解决方案的以软件为核心的L2-L2+级解决方案提供商，市场份额14.3%
3. 按2024年出货量计，在更广泛的L2-L2+级解决方案市场中，公司位列中国第四，市场份额13.1%

4. L4级市场：

5. 按2024年L4级智能驾驶收入计，公司位列中国第七，市场份额4.9%
6. 截至最后实际可行日期，公司已取得L4级解决方案的意向订单，涵盖逾2,500辆Robobus、Robotaxi及Robotruck，合约总价值超过人民币10亿元

尽管公司在L2-L2+级市场表现强劲，但该业务收入占比持续下滑；而在L4级市场，公司市场份额仅4.9%，面临来自百度Apollo、小马智行等头部企业的激烈竞争，未来增长存在不确定性。

天瞳威视的客户集中度较高，但呈现逐年下降趋势：

截至12月31日止年度

项目	2023年	2024年	2025年
来自五大客户的收入占比	91.4%	44.6%	35.3%
来自最大客户的收入占比	62.1%	15.2%	10.4%

2023年最大客户为一家越南上市公司，贡献收入人民币1.27亿元，占总收入的62.1%；2024年最大客户变更为一家提供出行服务的中国私营公司，贡献收入人民币7,350万元，占总收入的15.2%；2025年最大客户为一家信息系统集成公司，贡献收入人民币5,710万元，占总收入的10.4%。

尽管客户集中度呈现下降趋势，但2025年仍有35.3%的收入来自前五大客户，客户集中风险依然存在。主要客户的流失或订单延迟可能对公司经营业绩产生重大不利影响。

天瞳威视对主要供应商的依赖程度较高，但同样呈下降趋势：

截至12月31日止年度

项目	2023年	2024年	2025年
向五大供应商的采购额占比	72.6%	34.9%	23.6%
向最大供应商的采购额占比	38.4%	10.7%	7.0%

主要供应商包括配套技术服务、芯片及传感器供应商。2023年最大供应商为一家数据标注服务公司，采购额占总采购额的38.4%；2024年最大供应商变更为一家AI软件开发公司，采购额占比10.7%；2025年最大供应商为一家硬件及边缘计算解决方案提供商，采购额占比7.0%。

公司表示，市场上通常有多名合格供应商，通过比价选择供应商，且已建立多元化供应商群，以降低供应风险。然而，核心零部件如芯片和传感器仍面临供应紧张和价格波动风险，可能影响公司产品交付和成本控制。

截至最后实际可行日期，天瞳威视的控股股东包括王曦先生、庆元天瞳、宁波天瞳及WX Technology。王曦先生通过以下方式合计拥有公司约40.83%权益： - 直接持有约27.86%权益 - 通过员工持股平台庆元天瞳间接持有约8.62%权益（王曦持有庆元天瞳的普通合伙人宁波天瞳的99%权益） - 通过员工持股平台WX Technology间接持有约4.36%权益（王曦为WX Technology的唯一董事，控制其管理决策）

其他主要股东包括中小企业发展基金（持股8.74%）、ZF Holdings（持股6.93%）、西藏丰隆（持股6.04%）等。创始人王曦先生持股比例较高，拥有绝对控制权，可能存在决策过于集中的风险，小股东利益保护存在挑战。

天瞳威视的核心管理团队背景多元，拥有丰富的汽车行业经验：

1. 创始人及核心管理层：
2. 王曦先生（42岁）：董事长、执行董事兼首席执行官，拥有逾18年汽车主动安全电子开发经验，曾任职于天合汽车等国际汽车公司
3. 王若瑜博士（42岁）：联合创始人、执行董事、职工代表董事兼低速汽车自动化部总裁，拥有超过17年技术及汽车自动化经验
4. 袁晋先生（36岁）：执行董事兼首席财务官，拥有逾13年财务管理经验，中国注册会计师

5. 徐劼女士（46岁）：执行董事兼首席法务官，拥有逾17年法律服务行业经验

6. 员工结构：

7. 截至最后实际可行日期，公司共有276名全职员工
8. 研发人员192名，占员工总数的69.6%

9. 91.2%的研发团队成员拥有学士及以上学位

10. 薪酬情况：

11. 2025年董事及高级管理人员薪酬总额约为人民币755万元
12. 薪酬结构包括薪金、津贴、花红及实物福利

公司核心管理团队汽车行业经验丰富，研发人员占比高，有利于技术创新和产品迭代。然而，在公司持续亏损的情况下，高管薪酬水平是否合理，以及股权激励计划的有效性仍需关注。

天瞳威视面临多项风险因素，投资者需重点关注：

1. 行业风险：
2. 汽车自动化行业发展迅速，未来增长面临重大不确定性
3. 市场竞争激烈，面临来自现有参与者及新进入者的挑战

4. 监管环境不断变化，尤其是数据安全和自动驾驶相关法规

5. 经营风险：

6. 历史财务表现显示持续净亏损，未来可能无法实现盈利
7. 客户集中度较高，主要客户的流失可能对业务造成重大影响
8. 依赖少数关键供应商，供应链中断可能影响业务运营
9. 贸易应收款项周转天数较长（2025年约300天），存在现金流压力

10. 研发投入大，若研发工作未能成功可能影响竞争地位

11. 财务风险：

12. 尽管2025年转为资产净值，但未来可能因经营亏损等因素再次录得负债净额
13. 经营活动现金流量持续为负，依赖外部融资支持业务发展

14. 按公允价值计入损益的金融负债公允价值变动可能导致业绩波动

15. 技术风险：

16. 自动驾驶技术快速迭代，若未能及时开发新技术可能被淘汰
17. 产品责任风险，自动驾驶系统缺陷可能导致安全事故及法律索赔

18. 知识产权保护不足或侵权风险

19. 地缘政治风险：

20. 国际贸易政策及关税变动可能影响海外业务拓展
21. 美国出口管制及投资限制可能影响供应链及融资渠道

天瞳威视作为中国自动驾驶解决方案领域的重要参与者，展现出快速增长的业务规模和技术实力，但同时也面临行业固有的高风险和不确定性。投资者在考虑投资该公司时，应充分评估其技术优势、市场地位与潜在风险之间的平衡，特别是持续亏损、现金流压力和客户集中等关键风险因素。

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