斑马网络招股书解读：亏损扩大超7倍，营收下滑19.8%

从斑马网络的招股书中，我们可以看到其在业务发展与财务表现上呈现出复杂态势，存在一定风险。尽管公司在智能座舱解决方案市场有一定地位，但亏损扩大、营收下滑等问题值得投资者关注。

聚焦智能座舱，构建生态模式

斑马网络作为智能座舱解决方案的全球先驱及领导者，秉持软件为硬件注入生命的理念，聚焦座舱这一人车互动的主要入口。公司凭借自研的汽车操作系统与全栈元神AI架构，为汽车主机厂提供全面、一站式的智能化解决方案，涵盖系统级操作系统解决方案、AI全栈端到端解决方案及车载平台服务，实现智能化、高互动性且以人为本的车内体验。其商业模式基于自研汽车操作系统、全栈AI功能以及不断壮大的内容与服务提供商网络三大核心支柱，构建了一个互利共赢的生态系统。

营收下滑，多因素致增长受阻

• 整体趋势：2022 - 2024年，公司营业收入分别为8.05亿元、8.72亿元、8.24亿元。2023年较2022年增长8.3%，2024年较2023年下降5.5%。2025年第一季度营业收入为1.36亿元，与2024年第一季度相比下降19.8%。
• 驱动因素：增长得益于智能座舱解决方案搭载量增加，从2022年的83.5万台增长至2024年的233.4万台，复合年增长率达67.2%。2024年及2025年第一季度下滑，或与部分主要主机厂客户进行车辆平台转型、内部审批及合同签署流程延迟等因素有关。

亏损扩大，盈利之路挑战重重

• 亏损持续：2022 - 2024年，公司分别录得年内亏损8.78亿元、8.76亿元、8.47亿元，截至2025年3月31日止三个月，亏损15.82亿元，较2024年同期的2.04亿元，亏损同比扩大超7倍。
• 亏损原因：过往亏损主要归因于对基础技术的大量前期投资，包括自主汽车操作系统和全栈人工智能能力的研发；为加速市场采纳及获取定点而采取战略定价，以较低利润率换取市场份额；部分新业务如车载平台服务仍处于商业化初期阶段，以短期亏损换取长期的可扩展性和利润率提升。

毛利率波动，市场竞争影响大

• 数值波动：2022 - 2024年毛利率分别为53.9%、46.4%、38.9%，2025年第一季度毛利率为38.9%，2024年同期为40.1%，整体呈下降趋势。
• 影响因素：毛利率下降可能与战略定价策略、业务成本结构变化以及市场竞争等因素有关。随着市场竞争加剧，为获取更多订单，公司可能降低产品价格，同时研发投入等成本居高不下，导致毛利率下滑。

净利率为负，盈利能力待提升

• 持续为负：由于持续亏损，公司净利率在2022 - 2024年以及2025年第一季度均为负数，反映公司在报告期内盈利能力不足。

营收构成变化，部分业务增长显著

• 系统级操作系统解决方案：一直是公司主要收入来源。2022 - 2024年占总收入比例分别为86.7%、86.2%、83.4%，2025年第一季度占比89.7%。虽然占比略有波动，但总体保持较高水平。
• AI全栈端到端解决方案：收入金额从2022年的1590万元增长至2024年的5460万元，复合年增长率为85.3%，占总收入比例从2022年的2.0%增长至2024年的6.6%，2025年第一季度占比2.9%。增长显著，显示出该业务的良好发展态势。
• 车载平台服务：2022 - 2024年占总收入比例分别为11.3%、12.2%、10.0%，2025年第一季度占比7.4%。收入金额在这期间有一定波动，反映该业务处于发展阶段，尚未形成稳定的收入增长模式。

关联交易频繁，警惕利益冲突

斑马网络与阿里巴巴、上汽存在紧密的关联关系及交易。阿里巴巴作为公司最大供应商，提供软件解决方案、许可服务、云服务等；上汽既是最大客户，也是重要供应商。这种关联交易可能带来协同效应，但也可能引发利益冲突风险。例如，在交易定价、服务质量等方面，可能难以完全做到独立公允，需关注公司是否建立有效的监督和制衡机制，以保障公司和股东的利益。

财务挑战多，持续发展受考验

• 持续亏损压力：过往及近期的亏损状况对公司财务状况造成压力，公司虽预期通过扩大市场份额、优化成本结构等方式改善，但短期内仍面临盈利挑战。若不能有效提升盈利能力，可能影响公司的可持续发展及市场信心。
• 客户和供应商集中度较高：公司大部分收入来自少量客户，前五大客户收入占比在90%左右，最大客户收入占比在38.8% - 54.7%之间。同时，大部分采购集中于少数供应商，前五大供应商采购金额占比在67.5% - 73.7%之间，最大供应商采购额占比在50.5% - 58.4%之间。这种高度集中的情况使公司面临客户和供应商依赖风险，若主要客户减少订单或供应商供应中断，将对公司经营业绩产生重大不利影响。

同业竞争激烈，优势需巩固

斑马网络在智能座舱解决方案市场具有一定优势。按2024年收入计算，是中国最大的以软件为核心的智能座舱解决方案供应商，按解决方案搭载量计算也排名第一。公司拥有前沿创新技术，如推出行业首个专为车载环境打造的具备智能体特性的AI软件栈元神AI，具备广泛的芯片适配能力，且与众多主机厂建立了合作关系。然而，行业竞争激烈，竞争对手包括资金雄厚的大型一级供应商、全球汽车电子集团、主机厂内部项目及顶尖人工智能公司等。斑马网络需持续创新，提升技术和服务水平，以维持竞争优势。

客户集中，依赖风险大

公司主要客户为汽车主机厂和一级供应商，如上汽、客户A、客户B等。客户集中度较高，对少数关键客户的依赖使公司面临客户采购决策、车辆项目规划和产品路线图调整相关的较高风险。若主要客户因各种原因减少采购、延迟量产计划或终止合作，将对公司业务及财务业绩产生重大不利影响。不过，公司也在努力拓展客户群体，来自上汽以外客户的收入占比逐渐增加，显示出客户多元化的进展。

供应商集中，关注供应风险

主要供应商包括阿里巴巴等，供应商集中度同样较高。对少数供应商的依赖使公司面临供应限制、价格上涨、供应商自身运营问题等风险，可能导致解决方案的生产和交付延迟或成本增加。尽管公司认为这种集中情况未反映出结构性依赖或带来重大风险，但仍需关注供应商的稳定性及应对供应风险的措施有效性。

控股股东影响力大，关注治理平衡

在完成股权调整及激励安排且紧接[编纂]完成前，阿里巴巴透过相关主体将拥有公司已发行股本总额约[41.67]%及控制[37.09]%的投票权；上汽透过相关主体将拥有公司已发行股本总额约[32.90]%及控制[35.48]%的投票权。两者为公司的一组控股股东。控股股东的强大支持为公司发展提供资源和战略协同优势，但也可能存在利益不一致的情况，需关注公司治理结构能否有效平衡各方利益。

核心管理层经验丰富，关注发展适应性

公司管理团队深耕软件、人工智能及汽车创新领域。首席执行官戴玮先生在互联网及科技行业拥有近20年经验，曾参与淘宝、支付宝等多项核心业务，在产品研发及业务运营方面经验丰富。管理团队的专业背景为公司在智能出行领域的发展奠定了基础，但随着公司业务扩张，团队能否持续适应市场变化和公司发展需求，有待观察。

风险因素多，投资需谨慎

• 行业竞争风险：智能座舱解决方案市场竞争激烈，技术进步迅速、定价竞争激烈且客户需求不断变化。竞争对手可能推出更先进的解决方案或更具吸引力的功能，导致公司市场份额减少、价格下行压力增大或研发投资加快。
• 业务增长风险：公司过往表现未必代表未来增长，快速扩展对供应链、研发能力及员工提出巨大要求，可能导致不可预见的延误、成本超支或质量问题。此外，未来增长还取决于市场需求、技术研发、竞争态势、监管要求等多种不可控因素。
• 技术研发风险：虽然公司在研发上投入巨大，但研发成果具有不确定性。对技术趋势的误判、原型开发的延迟或不可预见的技术挫折可能损害公司如期推出新功能或产品的能力，且即使研发成功，主机厂和车主的接受度以及投资回报也存在不确定性。

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